上一个让CFO接班的芯片巨头，是英特尔

本文来自微信公众号： 好望角view ，作者：好望角出海编辑部11月12日，英伟达公告，黄仁勋辞去总裁、CEO和董事职务，即刻生效。CFO科莱特·克雷斯出任临时CEO，继续兼任CFO。

董事会同时任命哈维·琼斯为公司历史上第一位董事会主席，并启动正式CEO的遴选，内部外部候选人都在考虑范围内。公告没有给出辞职原因。四天前的11月8日，黄仁勋在致员工信中承认婚外情，董事会同日启动独立调查。

11月11日英伟达收于173.73美元，市值约4.19万亿美元。公告发出后，盘前跌幅超过10%，四千多亿美元市值在开盘前消失。创始人因个人行为问题离开，CFO临时顶上，董事会对外寻找接班人。

芯片行业上一次出现是在2018年6月，地点是英特尔。英特尔的七个月和三年2018年6月21日，英特尔宣布CEO科再奇辞职，原因是他与一名员工的关系违反了公司规定。CFO鲍勃·斯旺出任临时CEO。

斯旺2016年10月才加入英特尔，此前在eBay做了九年CFO，更早在通用电气做了十五年财务。斯旺起初表示无意出任正式CEO。董事会找了七个月，最后在2019年1月31日把“临时”两个字拿掉。

彭博当时提到，他是英特尔历史上第二位非工程师出身的CEO，上一位是保罗·欧德宁。单看财务，斯旺的三年相当漂亮。英特尔营收从2018年的708亿美元涨到2020年的779亿美元，连续创下纪录。

三年里公司回购了大约380亿美元的股票，2019年10月又新批了200亿美元回购额度。他卖掉了亏损的手机基带业务，买家是苹果，价格10亿美元；又把NAND闪存业务以90亿美元卖给SK海力士。

每一笔交易在财务上都讲得通。制程上，10纳米从科再奇时代就一再跳票，斯旺接手后量产时间继续后移。2020年7月23日的财报电话会上，斯旺承认7纳米良率比内部目标落后约12个月，产品推迟至少半年，公司会考虑把部分芯片交给外部代工厂。

第二天英特尔股价跌了16%，AMD涨了16%。2020年的坏消息一个接一个。6月，苹果宣布Mac转向自研芯片。7月，英伟达市值第一次超过英特尔。12月，对冲基金Third Point致信英特尔董事会，要求评估是否继续保留制造业务。

2021年1月13日，英特尔宣布由工程师出身的帕特·基辛格接任，消息当天股价涨了约8%。海纳国际的分析师克里斯托弗·罗兰算过一个数：从斯旺出任临时CEO到宣布离任，英特尔股价涨了2%，同期费城半导体指数涨了116%。

如何看财务出身的掌舵者？把英特尔的掉队全部归到斯旺头上有失公允。10纳米的麻烦在他上任前就埋下了，他接手的是一家工程体系已经出问题的公司。斯旺任内暴露的问题在另一个层面：公司里出现技术分歧的时候，最高决策者手里缺少裁决的工具。

7纳米延期的消息公布后四天，英特尔首席工程官穆尔西·伦杜钦塔拉离职，技术部门被拆成五块，各自直接向斯旺汇报。一位财务背景的CEO，开始亲自过问制程节点的进度。工程师告诉他良率能在某个季度追上来，他能做的选择只有相信或者换人。

财务训练给人的本能是比较回报率。回购的回报当期可见，基带业务的亏损当期可见，把制造外包能省多少资本开支也算得出来。晶圆厂里一项工艺要不要多投两年，回报落在三到五年以后，中间没有任何报表能验证。

两类选项摆在同一张桌上，可验证的那一类总是更容易通过。欧德宁是更早的例子。他拥有经济学学位和伯克利的MBA，2005年到2013年执掌英特尔，任内营收从340多亿美元涨到530多亿美元。

他后来对《大西洋月刊》承认，当年拒绝了为第一代iPhone供应芯片，因为按苹果给的价格和他当时看到的销量预测，这单生意无利可图。实际销量是预测的一百倍。两个案例有同一个特征：财务数字最好看的年份，恰好是技术落后在积累的年份。

芯片行业的决策和结果之间隔着两到三年，掌舵者任内的报表，反映的多半是前任的判断。当然，行业里也有反例。博通CEO陈福阳做了大半辈子财务和并购，2006年起执掌博通的前身安华高，靠LSI、博通、CA、VMware一连串收购，把公司做到了万亿美元市值。

博通的模式是买下成熟的技术特许经营权，砍费用，提价。它增长最快的定制AI芯片业务，架构由谷歌这样的客户定义，博通负责实现。技术方向的赌注下在客户那一边。英伟达处在另一极端，它自己定义架构，每年推出一代新平台，客户照着它的路线图规划数据中心。

克雷斯接手的是什么克雷斯和斯旺有一处重要区别。斯旺当临时CEO的时候，进英特尔还不到两年。克雷斯今年59岁，2013年9月加入英伟达，之前在思科、微软和德州仪器做了二十多年财务。她入职当年，英伟达营收41亿美元，2026财年是2159亿美元，五十多倍的增长她全程在场。

华尔街熟悉她，供应链也熟悉她。她接手的公司也远比2018年的英特尔健康。8月公布的2027财年第二季度财报显示，营收962亿美元，同比增长106%；数据中心收入890亿美元，占比93%；

毛利率75%。公司给出的第三季度指引是1080亿美元，财报定在11月17日，日期没有因为换帅改动。第二季度财报披露，英伟达的供应承诺达到2790亿美元，大部分是为下一代平台Vera Rubin锁定的存储芯片。

这个数字超过了公司上一个完整财年的营收。供应承诺是英伟达商业模式里最像赌注的部分。台积电的先进封装、SK海力士和三星的HBM，产能都要提前很久预订，订多了是库存减值，订少了是把份额让给博通和AMD。

2022年英伟达曾因为需求判断失误，单季计提超过十亿美元的库存费用。每一轮承诺的规模，取决于对两年后需求的判断。这个判断一直由黄仁勋做，克雷斯负责执行和向市场解释。2790亿美元已经签出去，覆盖的是Rubin这一代。

所以未来四到六个季度，英伟达的报表大概率依然好看，这与谁坐在CEO的位置上关系不大。斯旺任内的英特尔，也是这样连续三年创纪录的。按2025年GTC公布的路线图，Rubin Ultra排在2027年，再下一代Feynman排在2028年。

为Feynman预订多少产能、押哪一种封装和内存规格、推理芯片和训练芯片各分多少资源，这些决定要在未来一年内做出。它们的结果会出现在2028年和2029年的财报里。2019年斯旺卖掉基带业务、加码回购。

同一年3月，黄仁勋宣布以69亿美元收购以色列网络芯片公司Mellanox，当时英伟达手里的现金和有价证券总共约74亿美元。这笔交易在当时的财务模型里很难论证。到今年第二季度，英伟达数据中心网络业务收入同比增长138%，整机柜系统的卖法就建立在这次收购之上。

谁来拍板英伟达的组织结构放大了这个问题。直接向黄仁勋汇报的高管，彭博今年1月的统计是约36人，伯恩斯坦研报的口径是约60人。这些人各管一摊，彼此平行，公司没有设COO。GPU架构、网络、软件、定制芯片之间的资源冲突，此前都在黄仁勋那里一次性解决。

克雷斯坐上这个位置之后，几十条汇报线会在她这里交汇。首席科学家比尔·达利、硬件工程负责人安德鲁·贝尔、CUDA的创建者伊恩·巴克如果对下一代架构意见不一，需要有人说最后一句话。英特尔的经验是，财务出身的CEO面对这种局面，容易选那个听起来风险最小的方案。

斯旺在7纳米电话会上给出的答案，就是考虑外包。董事会对此有所准备。新任主席琼斯1993年就进入英伟达董事会，做过EDA公司新思科技的CEO。让他出任主席，等于在临时CEO上方补了一层懂芯片设计的判断。

公告里“内部及外部候选人”的措辞，也说明克雷斯的任务是守住过渡期。The Information此前的报道称，她被看作临时人选。预测市场Polymarket上，11月12日上午巴克接任的概率为30%，克雷斯为14%，Arm CEO雷内·哈斯为11%。

英特尔当年找了七个月，临时CEO就此转正。英伟达的职位比当年的英特尔更难填：接任者要管理几十个直接下属，要在一年一代的节奏里连续下注，还要面对独立调查和国会的关注。苏姿丰和哈斯都有自己的公司要管。

遴选拖得越久，克雷斯做出的决定就越多，临时安排变成长期安排的可能性越大。英特尔这段故事后来还有一个尾声2024年12月基辛格离任，董事会再一次让CFO戴维·津斯纳出任联席临时CEO，三个多月后才等来陈立武。

2025年9月，英伟达宣布向英特尔投资50亿美元。2018年斯旺临时接手的时候，英伟达的市值还排在英特尔后面，七年之后，它成了英特尔的股东。这中间隔着两任CEO，也隔着一整代制程。

克雷斯接下来要面对的，是斯旺当年反复遇到的同一道题。第二季度，英伟达向股东返还了260亿美元，同一份财报里，供应承诺已经累积到2790亿美元。前一笔钱当季就能交到股东手上，后一笔押的是两年后的需求。

斯旺那三年，英特尔的选择一直偏向回购。英伟达会往哪边走，五天后就能看到第一个读数。11月17日的电话会上，分析师一定会追问下一代平台的节奏，回答这些问题的将是一位CFO出身的临时CEO。

斯旺在任的三年，英特尔营收年年刷新纪录。10纳米和7纳米的延误一直留在报表之外，在工厂和实验室里慢慢累积。等到它终于反映进利润表，坐在CEO位置上的人已经换成了基辛格。