平头哥赴港IPO：卖的是云算力，还是芯片？

本文来自微信公众号： 第四波 ，编辑：邱慧，作者：王晨11月9日，阿里巴巴旗下平头哥半导体有限公司（以下简称“平头哥”）被曝将于2027年赴港IPO，募资20亿至30亿美元。目前，阿里尚未就上市时间和募资金额发布公告。

不过，今年3月，阿里巴巴集团CEO吴泳铭表示，平头哥未来不排除IPO。但当时他未给出明确时间表。比平头哥更早走到递表这一步的，是百度旗下的昆仑芯（北京）科技股份有限公司（以下简称“”昆仑芯“）。

今年1月，昆仑芯向港交所保密递表。在给百度供货之外，搭载昆仑芯的服务器还拿下了中国移动的集采订单。平头哥也在服务集团外客户，只是这些客户大多是通过阿里云使用真武芯片。企业在云上租算力，付的是阿里云的服务费。

如果平头哥单独上市，那么，它就需要回答一个问题，即阿里云之外，还有谁会直接买平头哥的芯片和服务器？这些订单又能为它带来多少收入？01超六成外部商业客户吴泳铭此前称，从需求侧来看，大模型的Scaling-law还没撞到墙。

从供给端来看，AI服务器从CPU到存储的各个环节都在缺货，而扩产周期存在瓶颈。目前来看，起码需要两三年的扩产周期。他称，这意味着AI算力资源仍将处于供不应求的状态，“未来三年内AI泡沫并不太存在”。

平头哥的交付数据验证着吴泳铭的说法。吴泳铭披露，截至2月，平头哥自研AI芯片累计交付47万片，年化营收已达百亿元级别。他预计，2026年和2027年高质量AI芯片产量还会扩大。到了5月20日的阿里云峰会，平头哥副总裁高慧披露，截至4月，真武系列AI芯片累计出货56万片，覆盖20多个行业、400多家客户。

8月20日，吴泳铭又在业绩电话会上说，截至8月初，真武芯片通过阿里云服务的客户已超过650家。其中，汽车是较早用上真武系列芯片的行业。高慧在5月峰会上说，智驾行业已部署超过13万卡，客户包括长安、广汽、比亚迪和小鹏等30多家车企及智驾企业。

车企可以在阿里云按量租用真武810E算力，用于感知、预测或端到端模型的训练和推理。在金融行业，浦发银行把真武引入算力集群，配合千问多模态模型识别文档和表单。按卡租用算力之外，大模型客户还可以在云上一次开通整组超节点算力。

8月12日，真武M890以64卡超节点实例的形式在乌兰察布率先开售。月之暗面、阿里云和平头哥联合适配后，Kimi K3已通过这套实例对外提供模型服务。9月云栖大会上，阿里云称灵骏超节点上线30多天，已有上百家企业接入。

平头哥也在同一场大会发布下一代真武V900，计划2027年一季度量产商售。吴泳铭在5月份业绩会上提到，随着产能扩大，阿里可能向算力中心或数据中心服务商销售搭载平头哥芯片的服务器，真武也在同期走出阿里云。

4月，中国电信广东公司与阿里云共建的真武万卡集群在韶关上线。5月，杰创智能披露，已与平头哥合作，把自有品牌服务器、平头哥芯片和常青云应用集成面向政企客户的AI一体机。吴泳铭3月还披露，阿里云公有云和混合云部署的平头哥芯片中，超过60%服务于外部商业客户。

以车企为例，它在阿里云上租用真武算力训练智驾模型，付给阿里云的是云服务费。至于平头哥自己的百亿级年化营收，有多少来自阿里云供货，又有多少来自集团外客户采购芯片或服务器，阿里至今没有拆开披露过。

同样从互联网大厂内部成长起来的昆仑芯，已经向港交所递表。它面对的也是这个问题。母公司之外，有谁愿意为芯片本身付钱？02能不依赖母公司吗？昆仑芯和平头哥的出发点并不相同。平头哥是阿里为了防止断供而成立的公司，昆仑芯则是成本账，李彦宏曾说：“当时做搜索时买别人芯片太贵，1万美元一片，我们自己做，2万元人民币就做下来了，所以逼着自己做出了芯片。

”昆仑芯前身是百度智能芯片及架构部，于2021年从百度分拆并完成独立融资。2025年7月，公司获得最新一轮股权融资，投后估值达210亿元。到了IPO筹备阶段，其估值涨得更快。今年5月，昆仑芯被曝，寻求至少1000亿元人民币的上市估值。

到6月底，外媒报道的路演目标已升至约3500亿元人民币，约为上一轮私募估值的17倍，比当时百度约360亿美元的市值还高近四成。昆仑芯在路演中谈的不只有认股，还有出货的允诺。据外媒报道，部分潜在投资者被要求采购相当于拟认购金额3至7倍的芯片。

按这个比例，认购1亿元股票，还要安排3亿至7亿元的采购预算。从昆仑芯的角度出发，如此安排只有一个目标，更多元化的客户群体。去年11月，百度智能云事业群总裁沈抖在百度世界大会上披露，昆仑芯已有上百家客户。

包括中国移动、招商银行等多家公司都是其重要客户。另有市场消息称，腾讯已成为昆仑芯客户；字节跳动旗下豆包也被传正在评估采用其推理产品。今年8月，百度进一步披露，自2025年以来，昆仑芯已交付多个万卡级P800集群，交付规模从几十卡到数万卡。

在客户结构上摆脱对百度的单一依赖，是昆仑芯希望向外界传递的信息。今年6月，昆仑芯研发副总裁漆维在智源大会上表示，外部业务的比重已超过向百度内部供货的业务比重。此前，据投行研报测算，昆仑芯2024年营收约20亿元，净亏损约2亿元；

2025年营收预计突破35亿元，并实现盈亏平衡；2026年营收有望冲击65亿元。外部客户贡献了多少收入、昆仑芯是否已经盈亏平衡，仍要等公司公开招股书。按部分投行此前的判断，这份账本原本有望在今年夏天公开。

昆仑芯1月向港交所保密递表。11月3日，外媒称，昆仑芯拟募资约20亿美元，因仍在等待中国证监会完成境外上市备案，发行可能推至2027年。百度当天否认，称昆仑芯仍处于保密申报阶段。在昆仑芯等待上市之际，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技和燧原科技已全部挂牌。

投资者已经可以拿这些公司的营收、亏损和客户集中度来做比较。10月29日，星展银行也在百度的分部估值中，将昆仑芯对每股百度股票的估值贡献从57港元下调至36港元，理由是板块情绪转弱。

要撑住近500亿美元的路演报价，昆仑芯还需要让投资者看清，百度之外的客户买了多少、交付了多少，以及下一轮扩容时还会买多少。平头哥面对的也是同一道题。不同的是，昆仑芯已经拿出一份多元的外部客户名单，而平头哥的外部客户都经由阿里云接入。

昆仑芯已经走到了用交货量证明价值的阶段，平头哥要回答的问题是，阿里云之外，它的客户还有谁？